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捷成股份:内容板块带动公司快速增长,长效激励机制显著强化

发布时间:2017-11-06    研究机构:平安证券

事项:公司公布2017年三季报。年初至报告期末,公司累计实现营收28.42亿元,同比增长33.11%,实现归母净利润7.71亿元,同比增长25.69%,实现扣非归母净利润7.49亿元,同比增长31.32%,基本EPS为0.30元。

内容板块助公司延续快速增长:年初至报告期末,公司累计实现营收28.42亿元,相比去年同期增长33.11%,实现归母净利润7.71亿元,同比增速为25.69%。总体来看,在内容板块持续扩张的带动下,公司延续了快速增长的态势。但在技术板块方面,受广电行业景气度持续下降影响,公司在音视频技术领域主动进行了战略收缩。此外,公司扣非归母净利润增长31.32%,高于归母净利润增速5.63个百分点,其中的差异主要由计入非经常损益的政府补助相比去年同期大幅下降近1300万元所致,或与技术板块规模收缩、软件业增值税即征即退等税收优惠降低有关。

版权采购力度加大致毛利率下滑:报告期内,公司旗下华视网聚继续加大影视剧新媒体版权采购力度,反映到公司资产负债表上,三季度无形资产达到11.24亿元,较期初增加53.84%。按照公司会计政策,采购版权当月便计提五成以上摊销,故而版权采购力度加大将在短期内直接导致华视网聚销售成本率上升;公司在三季度加强了对《羞羞的铁拳》、《缝纫机乐队》等头部影视作品的采购力度,由于头部作品基本仅可实现盈亏平衡,因此综合毛利率将进一步承压。主要受此影响,公司三季度毛利率继续下滑至40.35%,低于二季度2.74个百分点,这也是公司营收增速与归母净利润增速之间缺口的最主要成因。对此我们认为,尽管公司毛利率因此有所下降,但有助于强化版权运营业务的核心竞争力。

新一期股权激励计划强化长效激励:10月21日,公司发布了新一期限制性股票激励计划草案。根据股权激励计划,拟向包括董亊、高级管理人员、中基层管理人员、核心技术(业务)人员等在内的85人授予2035万股限制性股票,解锁条件为2017-2019年公司归母净利润达到12.2、15.25、19亿元,2017-2020年由此产生的费用摊销为588、2245、1964、1551万元。同时,华视网聚、瑞吉祥放弃2014-2017年度的超额业绩奖励,相应管理团队纳入上市公司长效激励体系,2017年将由此产生4774万元非经常收益,可增厚今年业绩。更为长远的看,考虑到公司旗下华视网聚、瑞吉祥、中视精彩等子公司的对赌期将于今年结束,我们认为本次综合方案的重要意义在于为公司长远发展奠定了长效激励的基石,避免高度依赖于人与创意的影视行业子公司出现“人去楼空”的问题,同时也降低了近年来集中并购所形成的55.54亿元商誉的减值风险。

内容板块将成为未来数年的增长引擎:由于新媒体对传统广电行业形成的竞争压力短期难以缓解,尚难预见音视频技术业务会出现显著反弹,预计内容板块将成为未来2-3年公司成长的主要引擎。

从内容板块自身来看,公司不仅在版权运营业务中加强了头部内容的采购力度,而且也参投了《战狼2》、《羞羞的铁拳》的爆款作品,或表明公司内容板块的经营思路正在向头部内容升级。此外,公司当前已参与《风河谷》、《American Made》的引进和销售,海外内容的引进和发行或将成为公司新的发力点。我们看好公司内容板块的成长前景,此外也认为公司与Avid 的合作以及数字教育亐平台业务可能在2018年取得突破性进展。

盈利预测与投资建议:鉴于公司战略性收缩音视频技术业务规模,版权采购力度加大对毛利率形成压制,我们下调公司2017-2019的盈利预测,EPS 分别调整为0.49元(下调6%)、0.61元(下调17%)、0.74元(下调30%),对应10月30日收盘价的P/E 分别为19.0、15.1、12.4倍。我们继续看好公司的独特业务生态、内容板块的成长性以及良好的长效激励机制,并认为公司具有一定的估值优势,维持“强烈推荐”评级。

风险提示:广电系统三网融合进度不达预期;影视内容相关监管政策超出预期;版权运营市场竞争加剧;新媒体强势致公司议价能力减弱;商誉减值风险。

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